貨幣市場動態報導

:::梁勝斐:::

摘要

2005受到全球經濟成長趨緩,行政院主計處預計今年經濟成長率將降為4.21%,但由於目前美國面臨日漸升高的通膨壓力,預期美國今年的貨幣政策將由寬鬆逐漸回歸中立,台灣央行應會跟進其升息的腳步,但力道應不若美國強勁。

今年全球市場關注焦點仍在美國的雙赤字問題如何改善,美元的匯價,以及原物料持續上漲引發的通膨等議題上。

壹、國際貨幣利率走向

主要國家貨幣政策

一、美國方面

由於美國的雙赤字問題仍然持續嚴重,加上持續攀升的油價使得美國通膨壓力持續擴大,因此美國升息腳步仍持續進行,FED分別在今年二月及三月的會議中調高利率一碼,使得美國的聯邦基本利率來到2.75%。但不同於以往對於通貨膨脹採取較為溫和的態度,在3月22日聯邦公開市場委員會(FOMC)的決議文中卻顯示出雖然長期通貨膨脹預期仍控制得宜,但近幾個月,通貨膨脹壓力已見增加。

在重要數據方面,美國公佈2月非農業新增就業人數達26.2萬人,為4個月來最高,雖然顯示美國經濟仍處於成長的軌跡當中,但也使得通貨膨脹的隱憂加劇。美國商務部於3月11日公布1月貿易赤字擴大4.5%至583億美元,為史上第二高記錄,顯示弱勢美元並沒有改善美國龐大的貿易帳赤字,紀錄顯示2004年第四季,經常帳赤字擴大13%至1879億美元,經常帳赤字達國內生產毛額(GDP)的 6.3%,雙雙創下最高紀錄,預期今年美國為解決棘手的雙赤字問題,應仍會默許美元持續貶值。

而在第一季中,最令人感到憂心的即是持續攀高的油價,原油價格由去年底43.45美元一路攀升,並且創下了57.63美元的新高價,主要是全球對於未來能源供給缺乏的預期,預期在未能找到有效替代能源之前,原油的價格應會繼續在高檔盤旋。至於在代表通膨指標的物價方面,由於原油價格持續攀升,使得美國2月份進口物價上昇0.8%,較1月份的0.3%為高,生產者物價指數(PPI)上升0.4%,消費者物價指數(CPI)上升0.4%,均較1月份為高,使得市場認為目前美國通膨壓力持續加大,亦支持FED可能會採用更趨於緊縮的貨幣政策來打擊可能預見的通貨膨脹。

以最近一次<3月22日>的公開市場操作會議<FOMC>紀錄顯示,美國的通膨壓力有逐漸上升的趨勢,但仍在可以控制的範圍內,而FED也堅信即使美國逐漸調整其寬鬆的貨幣政策至中立水準,以美國目前仍然旺盛的經濟活動及生產力仍可以支應,加上目前利率水準仍屬寬鬆,未來應會持續以漸進的升息方式來調整其貨幣政策,預期在第二季,美國應會在例行性的FOMC中,以每次調高一碼的速度持續升息,預計此波升息目標區會落在3.50%-4.00%,亦即FED所表示的中性貨幣政策水準,但仍需要觀察通貨膨脹的壓力是否能因升息而減低。至於在美元匯率方面,由於美元已大幅貶值,再加上美國持續升息已拉大和其他國家的利差,應會替弱勢的美元帶來支撐,預期美元在第二季應不至於有大幅貶值空間,但就長期而言,只要美國雙赤字問題無法改善,美元應仍有貶值的空間。

二、歐洲方面

以歐元區中最大的經濟體德國而言,經濟表現仍然疲軟,失業率也未見改善的情況之下,加上歐元區通膨壓力也不明顯,歐元區利率應仍會保持寬鬆的水準,即便美國持續升息,應不會使歐元區利率跟進,但長期而言,升息趨勢仍是全球今年一致的基調,預期在今年第四季歐洲央行應會將基本利率由2.00%調高至2.25%的水準。

整體來說,歐元區今年經濟狀況呈現相對穩定,各國應仍會致力於增加國內消費需求,因此利率水準應仍會保持在一個相對低的水準,匯率也應不至於有太大波動,而歐洲央行政策考量應仍會以刺激經濟成長為首要目標,以加速歐元區經濟復甦的腳步。

三、日本方面

日本政府報告顯示今年1月份領先指標上升,再加上1月工業生產與零售銷售皆呈現上升的情況,使得日本的經濟透露出復甦訊息,但整體來說,由於日本工業生產的能源幾乎仰賴進口,居高不下的能源價格使得企業的生產成本大幅提昇,獲利衰退。加上日本經濟仍必須依賴出口的成長來帶動,因此若日圓升值幅度過大,將對日本經濟復甦的腳步帶來隱憂。

由於日本仍未擺脫通貨緊縮陰影,因此日本將維持一貫寬鬆貨幣政策;至於在匯率方面,即使日本國內消費支出有改善的現象,但日本經濟仍必須依賴出口的成長,因此日本央行亦不樂見日圓大幅升值,因此日圓在未來幾個月中應會呈現平穩狀態。

四、LIBOR行情

從倫敦金融業隔夜拆款市場中,可以發現美元1年期和隔夜間的利差(Spread)相較於其他主要貨幣為大,可見得市場普遍預期美國升息的腳步仍會持續進行,2005年的目標區則預期落在3.75%-4.00%此區間。在歐元區部分,市場則預期在2005年底之前大約只有調升一碼的空間,預計利率會由現行的2.00%調高至2.25%。表一為3月25日LIBOR的價格。

<圖表一> 世界主要貨幣LIBOR

單位:%

貳、票券發行現況

根據中央銀行統計資料顯示,過去幾年票券發行量都是呈現逐年下滑的狀態<見圖表2>,其中以佔票券發行大多數比例的商業本票下滑趨勢最為明顯,主要是受到過去幾年台灣景氣不佳,企業投資意願較為薄弱,再加上台灣眾多產業紛紛在成本的考量下進軍中國設廠,產業外移狀況有加劇的情況,使得整體企業金融放款市場趨於萎縮。

另一個主因則是台灣企業能夠使用來籌資的金融商品越來越多,銀行為衝刺放款餘額,積極以低利率爭取短期借款市場,使得商業本票低利率優勢不再,分食了融資性商業本票的市場,票券發行量逐漸下滑。

<圖表2 > 過去4年票券發行量

單位:百萬元

資料來源:中央銀行金融統計年報

目前台灣貨幣市場短期利率波動幅度不大,市場主要依據央行公開市場操作利率來作為指標,由於貨幣市場透明度高,加上目前台灣貨幣市場呈現穩定狀態,主要的變數仍在央行貨幣政策上,短期利率每日波動幅度幾乎都在1個bp的幅度間波動。而台灣期交所推出30天期利率期貨,雖然提供了一個利率避險的新管道,但由於短期利率變動極小,使得參與其中的法人意願薄弱,造成30天期利率期貨市場交易量不足,流動性不佳,使得買賣的價差(spread)太大,也提高了避險成本,使得當初相關單位設立此金融商品的立意效果並不顯著。

參、貨幣市場利率分析

一、國內經濟情勢

經濟部公佈2005年2月份外銷訂單為161.9億美元,較1月份184.2億美元呈現減少的情況,但仍較去年同期增加11.6億美元,或7.68%。2月份衰退主要受到年節假期及工作天數較少的影響所致,經濟部預期在3月分年增率應可達到2位數,但整體成長率有趨緩的趨勢。另外經建會發布2月份景氣綜合判斷分數為23分,與上個月持平,景氣燈號連續第5個月出現綠燈,但已接近綠燈下限,94年 2月景氣領先指標綜合指數為107.1,較 1月修正值108.5下降1.3%;同時指標方面,94年2月指數為110.7,較 1月修正值110.8微降0.1%。可見今年台灣景氣成長趨緩的格局仍然不變,仍必須觀察景氣是否能出現落底反彈的情況。

至於在匯率方面,台幣應該已升值到此波段的滿足點,加上台幣升值會衝擊台灣外銷產業,未來台幣走勢應該會和日、韓等主要出口競爭國家的匯率同步波動,預期第二季台幣走勢應該會持穩,呈現區間盤整的走勢。

二、央行貨幣政策

在物價方面,本年1至2月消費者物價平均年增率仍達1.22%,核心消費者物價升幅則為0.78%,躉售物價指數亦上升3.29%,台幣前一波大幅升值,已減輕了部分物價壓力,但居高不下的原油價格仍是一大隱憂。今年1月製造業設備利用率為80.3%,接近近年來的高點,廠商備用產能有限,國內實際產出低於潛在產出的缺口亦已明顯縮小。行政院主計處預測本年消費者物價將上漲1.67%。因此今年台灣雖有物價上漲壓力,但由於經濟成長趨緩,也減緩了物價上幅上揚的可能性。以今年央行貨幣政策,仍是著重在目前實質利率為負的問題上,以日前央行升息之後30天公開市場操作利率1.27%做基準,距離目標值1.67%仍有40個bp的升息空間,但考量到目前市場游資眾多及升息對於經濟成長不利的影響之下,央行今年升息的腳步應該會採用溫和的走法,預計在未來6、9以及12月的央行理監事會議都有可能升息,但幅度應該不大,預測每次會議升息半碼的機會較大。

三、貨幣市場現況

1.拆款市場

2005年2月份金融隔夜拆款利率加權平均為1.203%,較1月份上升0.001%,由於市場資金寬鬆,利率和上個月相當。

2.票券初級市場

票券發行市場在發行量部分, 2月份整體票券發行餘額為13,307億元,較1月小幅增加244億,其中2月份商業本票發行餘額為7,890億元,較上月小幅增加92億元,主因為年節前企業資金需求較多。

至於在30天期商業本票發行利率方面, 2月份平均值為1.23%,較上月下降0.01%,主要是受到台幣持續升值,市場資金充沛所致。

資料來源:中央銀行

3.票券次級市場

票券次級市場部分, 2月份票券買入量為1兆9,696億元,較1月減少8,169億元,主要受到交易天數較少的關係。成交利率30天期平均成交利率為1.12%,與上個月持平。

肆、結論

就資金面而言,目前市場資金十分氾濫,由於去年第四季台幣大幅升值使得部分投資於海外的資金回流台灣,加上外資也大舉匯入使得市場資金浮濫,預期在第二季新台幣應不會有太大的升值空間,資金面應會回歸正常。但由於今年整體經濟成長趨緩態勢明顯,雖然央行有意拉升目前偏低的利率水準以改善目前實質利率為負的狀況,但升息亦會衝擊廠商資金成本,打擊經濟成長;使得央行的貨幣政策陷入兩難局面,預期今年短期利率應該會呈現相對穩定,主要關鍵仍在於每季底央行理監事會議的貨幣政策決議。(完稿日期94年3月30日