民國九十四年八月．貨幣市場第九卷第四期

貨幣市場動態報導

:::張翊倫:::

摘要

美國聯準會於6月底將聯邦基金利率調高一碼至3.25%,國內央行亦調升利率半碼及調整公開市場操作利率,主要目標皆是在穩定物價及不影響經濟穩健成長。在油價居高不下及經濟指標好轉情形下,未來仍將以循序漸進的升息方式來達成合宜的貨幣政策。

中國大陸於7月21日「出其不意」地宣布結束十年來人民幣緊釘美元的匯率制度,改為參考一籃子貨幣進行調節。當日人民幣兌1美元升值2%,而儘管人民幣升值幅度有限,卻將對全球經濟造成重大影響。

壹、主要國家貨幣利率動向

美國聯邦準備理事會(Fed)旗下的決策單位聯邦公開市場操作委員會(FOMC)6月30日宣布,將聯邦基金利率調高一碼至3.25%,FOMC並在會後發表簡短新聞稿指出,在此次升息之後,貨幣政策仍趨於寬鬆,再加上此間生產力強勁成長,料將足以支撐此間經濟活動持續擴張。雖然能源價格持續上漲,但經濟仍穩健擴張,就業市場也逐漸改善,物價壓力雖有升高,但是通貨膨脹的預期仍受到良好控制,FOMC將以循序漸進的升息方式來解除寬鬆的貨幣政策;惟也將因應經濟前景的轉變做出調整,以達成穩定物價的目標。其認為在合宜的貨幣政策下,經濟穩健成長及物價穩定的應可獲致平衡。

美國聯準會主席葛林史班7月20在國會報告時再度表示,美國經濟目前仍然穩定成長,未來聯準會仍將繼續以循序漸進的腳步調升利率。在這個可能是他任期內最後一次國會報告中,葛林史班再度表達聯準會持續升息的決心。

過去兩個月來,各項經濟指標顯示,美國就業和消費支出等經濟數據都有明顯的成長,而偏低的長期利率也持續提供房地產市場成長的動能。整體而言,美國經濟在經歷今年春季的短暫回軟後,目前仍以穩定的步調持續成長。此外,過去兩個月來美國通膨壓力雖告緩和,但油價上漲有可能再度形成消費物價上揚的短期壓力。如果油價如目前期貨市場所預期在經歷一波漲勢後就告回穩,美國的經濟和通膨前景就更顯樂觀。但在另一方面,當前美國經濟面臨的三大不確定風險為油價、長期利率偏低和單位勞動成本發展趨勢,而聯準會也會密切注意這些發展。聯準會預測美國2005年實質國內生產毛額成長年率為3.5%,2006年成長率將介於3.25%到3.5%之間。

歐盟執委會表示,由於石油價格狂飆,歐元區今年第2季的經濟成長率可能下降,預估歐元區今年第2季國內生產毛額(GDP)比第1季增加0.3%左右,低於第1季的季增率0.5%;同時預估第3季成長率達0.4%,與該會於6月1日所作的預估相同。油價一年來累計漲幅46%,導致民眾的消費能力下降,企業的獲利空間也遭到擠壓。7月13日公布的官方數據顯示,身為歐洲第4大經濟體的義大利,5月的工業生產創下兩年以來的最大減幅。

儘管各方要求歐洲央行降息聲浪不斷,倫敦又發生恐怖連環爆炸案,不過,歐洲央行 (ECB)理事韋伯 (Axel Weber)表示,6月2日歐洲央行開會以來,通膨風險已經升高,油價飆上新高,歐元貶值,且歐元區經濟與通膨差異應不致對歐元構成威脅,顯示歐洲央行不願降息。歐洲央行總裁特里謝(Jean- Claude Trichet)日前指出,歐元區利率已夠低,足以刺激經濟成長。特里謝此番談話暗示他認為沒有必要降息。 歐洲央行7月初決議維持利率在2%不變。歐洲央行自2003年6月以來即維持利率不變迄今。

根據日銀報告顯示,第二季企業信心自一年以來谷底攀升,為三季以來首見,且優於市場預估,助漲日本經濟掙脫1991年以來第四度景氣衰退而持續復甦的樂觀預期。日銀6月大型製造商信心指數自3月的14攀升至18,相較根據彭博針對41名經濟專家調查預估,日銀6月大型製造商信心指數料自3月的14攀升至16。指數為正數意味著樂觀人數多於悲觀人數。

5月份消費者物價和去年同期相較持平,煉油商提高汽油等油品價格,但經濟專家指出,油價上漲料無助日本擺脫逾7年的通貨緊縮糾纏。儘管日本經濟仍在持續復甦軌道,但何時將擺脫通貨緊縮目前難以預測。日本長達4年的零利率和維持對經濟注資政策,將持續維持,日銀6月15日集會決議同意維持利率接近零的政策不變、並且持續向市場挹注現金,以支撐日本經濟復甦。

中國大陸於7月21日「出其不意」地宣布結束十年來人民幣緊釘美元的匯率制度,人民幣不再釘住單一美元貨幣。中國人民銀行在市場一片錯愕聲中宣布即日起人民幣兌美元從8.27元人民幣兌1美元升值2%,至8.11元人民幣兌1美元,惟人民幣兌美元交易價仍維持現行千分之3波動幅度,同時也將參考一籃子貨幣進行調節。而儘管人民幣升值幅度有限,卻將對全球經濟造成重大影響。

大陸國家統計局發布第二季國內生產毛額(GDP)成長率為9.5%,高於第一季的9.4%,主因再於出口激增,以及電廠、煤礦等固定資產投資攀升下,不但未見減退,反而還呈加速。另外,六月通膨也告升溫,消費者物價較上年同期攀升1.6%,生產者物價也較上年同期攀升5.2%,顯示中國大陸經濟持續強勁,促使人民幣匯制改革的條件成熟。

儘管國務院總理溫家寶對房地產、鋼鐵和水泥等產業採取限制信貸,為投資過熱降溫,但貿易順差擴大和基礎建設支出增加依舊帶動中國經濟成長持續加速。大陸上半年貿易順差達396億美元,已超過去年全年的320億美元。大陸官方以雙率政策進行宏觀調控,在人民幣改採浮動匯率後,未來大幅升息的必要性已降低。

貳、國內貨幣市場現況

6月金融業隔夜拆款利率月初為1.266%,月底為1.261%,最高為1.269%,最低為1.261%,全月加權平均利率為1.265%,較上月下降0.001個百分點;由於央行於6月30日升息半碼,7月份平均拆款利率已攀升至1.32%以上水準。

票券發行部分,6月底透過票券保管結算交割系統發行之短期票券餘額為8,532億元,較上月之8,545億元減少13億元,其中商業本票發行餘額為7,317億元,較上月底之7,411億元減少94億元。由於景氣仍處低檔,企業發票意願低落,發行市場日益萎縮,加上銀行短借利率仍低,使得票券市場供給不足,缺票情況嚴重。30天期商業本票利率,6月份最低1.14%,最高1.39%;全月平均初估值1.27%,較上月之1.26%上升0.01%。

票券次級交易部份,6月份透過票券保管結算交割系統之短期票券全月成交金額為2兆6,020億元,較上月之2兆6,540億元減少520億元,其中商業本票成交金額為2兆2,720億元,較上月之2兆3,320億元減少600億元。6月份30天期商業本票成交利率,最低為1.223%,最高為1.249%;全月平均初估值1.24%,較上月上升0.01%。

資料來源:中央銀行

行政院金管會7月22日預告「票券金融公司投資債券及股權商品管理辦法」修正草案,開放票券公司可投資證券投信的受益憑證、信託業的共同信託基金、上市櫃股票等,但單一投信、單一上市櫃公司投資額度不得逾其實收資本額5%及票券公司淨值的5%,除了公債、金融債外,所有有價證券投資總額不得逾票券公司淨值15%。

若以淨值15%來計算,14家票券公司最高可投資股權商品近200億元,但由於金管會規定必須是自有資本與風險性資產比率高於10%、提足責任準備及備抵呆帳、近二年負責人或機構累積未受有超過200萬元以上罰鍰處份、信評達twBBB-以上、內控無重大缺失、最近一年每股淨值不低於票面等規定,符合上述規定方可投資。

原本票券公司只能投資利率相關商品,金管會考量目前股票與債券價格波動有互補性,若票券公司只能投資利率相關商品,不僅選擇太少,也無法完全分散其商品的風險,因此決定適度開放票券公司可投資股權商品。

票券業在從事傳統票、債券買賣業務領域中,已面臨銀行及證券業的強力競爭,必須開發新種業務,以保持競爭力。未來主管機關將開放多種新種商品業務,包括可轉債資產交換交易之選擇權端市場、信用衍生性商品及上述法令修定中所提到之投資股權相關商品等,都是票券業在面臨經營環境改變下,轉型的契機。

參、貨幣市場利率分析

經建會公布六月份景氣概況,景氣領先指標綜合指數為107.4,較5月修正值105.8上升1.5%。七項構成指標中,六項指標呈正向貢獻,影響度大小依序為:躉售物價指數與六個月前比負成長幅度減緩、股價指數變動率較上月上升、貨幣總計數M1B成長幅度增加、核發建築物建造執照面積較上月增加、製造業新接訂單變動率較上月增加、海關出口值年增率負成長幅度縮減。僅一項指標呈負向貢獻:製造業平均每人每月工時較上月略減。同時指標方面,94年6月指數為110.2,較5月修正值109.1上升1.0%。六項構成指標,四項指標呈正向貢獻,依貢獻度大小為:票據交換金額減幅縮小、工業生產指數年增率由負轉正、製造業銷售值較上月增加,以及製造業生產指數年增率不再衰退;呈負向貢獻者計一項:製造業平均每人每月薪資變動率轉為下降。

六月景氣對策信號九項構成項目中,貨幣總計數M1B變動率由上月黃藍燈轉為綠燈、工業生產指數變動率由上月藍燈轉為黃藍燈,分數各增加1分,綜合判斷分數增加2分,由上月18升為20分,景氣對策信號維持黃藍燈。

五月份製造業銷售額較四月減少2.9%,新接訂單較上月減少2.3%,銷貨利潤率平均為4.9%,也較四月減少0.1個百分點,相較於去年同期更減少0 .3個百分點,顯示製造業的接單與利潤狀況持續惡化。

五月份製造業接受預期未來三個月景氣將好轉者,較前一個月微幅增加3%,預期樂觀者和悲觀者的比率皆為17%,但當月的景氣對策信號的綜合判斷分數,卻在海關出口值與工業生產指數雙雙呈現衰退,以及非農業部門就業人口降低等負面因素的影響下,總分降至18分,六月份回升2分至20分,但仍然處於黃藍燈。惟五月份的同時指標持平且領先指標亦已止跌上揚,六月份兩項指標續揚,對國內景氣表現來說是一項好消息,而包括中經院、台經院、主計處及中研院等機構,對於今年第三季的國內經濟成長表現,也相繼做出4.04%至4.83%的樂觀預期,第四季經濟成長表現,中研院甚至上看5.05%,加上科技產業也出現景氣逐漸回升等有利因素,第三季國內經濟表現若符合預期,屆時景氣對策信號將有機會亮出代表穩定的綠燈燈號。

六月外銷訂單六月接單金額為206.6億美元,較上年同月成長16.7%,創下歷年單月第三高紀錄,以資訊與通信產品比上年同月增加7億美元、電子產品增加6.9億美元貢獻最多;累計上半年外銷訂單累計金額為1165.1億美元,比上年同期增加17.4%。主力接單產品如電子及資訊通信產品,適逢第三季傳統接單旺季,下半年外銷接單金額應仍有不錯的表現。

另在工業生產變動概況方面,經濟部統計今年六月份台灣工業生產指數為130.22,比上年同月增加1.32%,其中製造業增加0.81%,水電燃氣業、房屋建築工程業也分別增加2.49%、20.25%,礦業及土石採取業則減少16.21。  製造業海外生產比例已達40.5%,創下歷年來最高紀錄。

6月失業率為4.22%,為今年3月以來新高;1至6月失業率4.14%,則較去年同期下降0.34個百分點主因。受部分應屆畢業生投入尋職影響,經調整季節變動因素後失業率為4.20%,與 5月持平。

央行於6月30日召開的理事會議後,決議調升利率半碼,主要考量為油價持續攀高,物價上漲壓力仍大,且長短期利率均較正常利率水準為低,故貨幣政策宜逐步回歸中性立場,以維持物價穩定,並避免實質利率過低影響資金合理配置及不利長期金融穩定。本次升息幅度溫和,不致影響國內景氣回升,企業名目資金成本增加有限,銀行資金水位充沛,可提供企業營運所需足夠資金。

中央銀行公布六月準備貨幣日平均數年增率為9.17%,比起五月分上揚2.07%,並創下三月以來新高。此舉顯示央行貨幣政策仍維持在相對寬鬆水準,月底公布的M1b、M2年增率等金融面指標可望上揚。

六月雖有財政部發行公債及稅款陸續繳庫等緊縮因素,但因財政部向銀行標借款項及央行定期存單陸續到期,加上央行準備金乙戶息及退除役官兵俸相繼釋出,致使日平均準備貨幣較上月增加42億元;準備貨幣日平均年增率增幅較大原因,主要是去年基期較低,加上央行準備金乙戶息僅每半年一次,使得六月準備貨幣年增率較高。今年前五月份的M2年增率都高於今年M2成長目標區5.5%中線水準之上(M2目標區為3.5%至7.5%),顯示央行升息並未讓市場資金出現明顯緊縮,資金面依舊維持在相對寬鬆水準。

圖表二:台灣與主要國家實質利率比較圖

資料來源:中央銀行

肆、結論

未來國際油價仍然有上揚的壓力,以1988年時點來看,石油花費約占台灣GDP的1.3%,而如今油價高漲,使得目前石油花費已佔台灣GDP的比例升高到4.5%。在比例升高之下,預估若國際油價每上漲1美元,則國內GDP成長率就會衰退0.1%,在國際油價預期仍然看漲之下,國內也面臨了通膨壓力。就資金面而言,央行自93年9月開始升息以來,迄今已升息了62.5個基本點,另央行發行的定期存單餘額已高達3.7兆元,因此,國內的金融市場流動性並沒有問題,提供央行可以持續升息以緊縮貨幣的最佳環境。

就國內的經濟環境而言,當前的消費及投資行為仍穩定擴張,但近幾個月來,進出口貿易似有趨緩跡象,出超金額大幅縮減,惟製造業的產能利用率則在五月份來到79.8的高點,就業市場持續改善,都成為央行可據以持續升息的條件。且國內實質利率低於其他主要國家,而今年M2成長率的政策目標約控制在3.5%至7.5%間,因此,央行若在利率、匯率兩者之間擇一要調整,則新台幣匯率若出現較大的波動時,對台灣的金融市場影響程度遠大於利率的調整,也因此,預期央行將會以循序漸進調整利率的方式,兼顧維持新台幣匯率及國內經濟景氣的穩定。(完稿日期:94年7月28日)